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1. 세계경제 불안 속에서 장기화되는 엔고 현상
초엔고인가 올해 7월 이후 1달러당 70엔대 후반의 엔고가 지속되고 있다. 이번 엔고는 미국의 서브프라임 모기지 부실로 금융시장 불안이 불거진 2007년 6월 이후 나타나기 시작해, 2008년 리먼 브라더스의 파산과 유럽 및 미국의 재정위기를 거치며 심화되는 양상을 보이고 있다. 이러한 엔고현상은 1차적으로는 엔 캐리 트레이드의 청산과 함께 엔화가 안전자산으로 자리잡은 데 기인하지만, 다른 한편으로는 일본경제가 장기부진 국면에서 여전히 벗어나지 못하고 있는 상황에서 나타나고 있다는 점에서 비합리적이라는 시각도 적지 않다. 이번 엔고는 이미 4년 6개월 동안 진행되고 있으며, 과거 일본경제 및 일본기업이 세계경제에서 지배적인 위치를 넘보던 1980년대 후반보다 길어지고 있다. 심지어는 1990년대 초반의 초엔고 시기를 능가할 가능성도 있다. 이러한 엔고 현상에 대해 일본 정부는 기초적인 경제여건을 충분히 반영하지 않은 것이라는 입장을 보여 왔으며 금년 들어서는 적극적인 외환시장 개입을 통해 엔화의 약세 유도에 나서고 있다. 지난 7월 28일에서 8월 29일 사이에 4조 5,129억엔, 10월 28일에서 11월 28일의 1개월에 7조 7,000억엔을 투입하여 대규모 시장 개입을 단행했다. 반대로 미국, 유럽 등 주요선진국들은 현재의 엔화 환율이 일본경제의 펀더멘탈에서 크게 벗어난 것은 아니라는 입장이다. 이들은 엔고완화를 위한 공동 시장개입 또한 지난 3월 발생한 동일본 대지진 당시의 경우처럼 일시적인 조치에만 국한하고 있다. 오히려 지난 10월에 파리에서 개최된 G20 정상회의에서는 유럽 등이 일본의 자금협력을 기대하는 입장임에도 불구하고 일본의 외환시장 개입에 대해서는 견제하는 자세를 드러냈다. 현재의 달러당 70엔대의 엔화환율은 명목환율 기준으로는 사상 최고 수준의 엔고에 해당한다. 하지만 그 동안 일본의 물가 하락세와 미국 등 각국의 물가수준 변화를 고려한 구매력평가환율을 기준으로 보면, 지금의 달러당 70엔대 후반도 극심한 초(超)엔고라고 하기는 어려워 보인다. 그 동안 일본의 물가상승률이 다른 나라들에 비해 훨씬 낮았기 때문이다. 특히 장기불황 시기 동안에는 물가가 하락한 국면도 나타났다. 즉 다른 나라들의 입장에서 자국 수출상품의 대일 가격경쟁력을 유지한다는 관점에서는 그 만큼 엔화의 강세가 불가피한 측면이 강하다. 하지만 실제로는 지난 2000년대 중반까지 달러당 120엔을 상회하는 엔화약세 국면이 지속되었고, 이 때문에 오히려 일본 제품의 수출가격 경쟁력이 비정상적으로 높아지는 상황이 전개되었다. 따라서 지금의 엔화강세 국면은 이러한 비정상적인 엔저가 시정되는 과정에서 명목 엔화환율이 절상됨으로써 그 동안 누적되어 온 명목환율과 구매력평가환율간의 불균형이 해소되는 과정으로 볼 수 있다. 일본의 수출 물가를 기준으로 한 구매력평가환율은 달러당 57엔 정도에 달하고 있으며, 소비자물가를 기준으로 한 구매력평가환율은 달러당 75엔 수준인 것으로 나타난다. 과거 극심한 엔고 시기에 명목 환율이 수출물가 구매력평가환율에 근접했던 것을 고려하면 최근의 1달러당 70엔대의 엔고는 과거의 엔고기와 비교해 엔고라고 할 수 없는 상황이다. 엔고로 인해 일본의 수출이 전반적으로 감소하고 있다고 보기도 어렵다. 일본의 수출은 동일본대지진의 여파로 지난 4월에는 전년동월 대비 12.4% 감소했지만 8월에는 2.8%, 9월에도 2.3%의 증가흐름으로 반전했다. 10월에는 3개월 만에 다시 감소했으나 이는 엔고만의 영향 이라기보다도 유럽 재정위기 등의 해외수요 부진 요인도 함께 작용한 결과라고 할 수 있다. 엔화, 안전통화로 인식되면서 강세 기조 지속 과거 엔고 시기와 비교할 때, 이번 엔고 기간이 이미 상당히 지속돼 왔고, 일본정부도 어느 정도의 국제마찰을 감수하면서도 계속 외환시장에 개입할 의지를 보이고 있지만 구매력평가환율 수준과 일본의 국내외 경제여건 등을 감안할 때 가까운 시일 내에 엔화가 큰 폭의 약세를 나타낼 가능성은 높지 않아 보인다. 2012년 일본경제는 동일본대지진의 복구수요에 힘입어서 주요 선진국 중에서는 유일하게 뚜렷한 성장 확대 기조가 예상되는 데다, 최근 엔고의 배경이 되고 있는 구미 각국의 재정·금융 불안은 장기화 추세가 예상된다. 유로존 부채문제 등을 둘러싸고 구미의 재정·금융 위기가 심화될 경우에는 엔화환율이 달러당 60엔대 진입을 시험할 정도로 엔고압력이 확대될 수도 있는 상황이다. 이처럼 장기적이고 꾸준한 이번 엔고의 배경은 글로벌 금융 불안의 만성화 속에서 엔화가 안전통화로 자리잡고 있다는 데 있다. 일본은 세계최대의 대외순채권국이기 때문에 글로벌 자금 흐름이 원활해지기 위해서는 일본 자금이 해외로 순유출 되어야 한다. 그러나 금년에 발생한 동일본대지진이나 유럽재정위기가 고조될 때와 같이 일본에서 해외로의 자금 유출이 감소하게 되거나 일본으로의 자금 회수가 발생하게 되면 엔화가 강세를 보이게 된다. 이 경우 해외의 채무자들은 외화자산을 매각하고 엔화를 조달해 엔화 채무를 서둘러서 상환하려는 경향이 강해지기 때문에 엔고를 더욱 가속화시킬 유인도 있다. 글로벌 금융위기 발생 이후 미국도 일본과 같은 제로금리 대열에 들면서 캐리 트레이드 통화로 부상, 엔 캐리 트레이드의 환류(還流)에 따른 엔고압력 자체는 약화된 측면도 있다. 그럼에도 불구하고 일본의 국제수지 가운데 자본계정을 통해 나타나는 자금유출 규모의 축소 및 순유입 전환 움직임은 일본의 대외투자 위축으로 인한 엔화강세가 앞으로도 상당기간 지속될 수 있음을 시사하고 있다. 2011년 1~9월의 경우 일본의 대외증권 투자수지(외국의 대일투자 - 일본의 대외투자)는 9.2조엔의 흑자를 기록하는 등 일본의 대외증권 투자가 전년도와 비교해서 크게 위축되었다. 특히 신용등급이 높은 선진국 정부 등의 기관들이 발행하는 1년 미만의 단기 유가증권(money market instruments)의 대외수지 흑자가 금년 1~9월에는 전년동기비로 118.4% 증가한 14조 9,788억엔을 기록했다. 해외 단기 금융 상품에 대한 일본 투자가들의 투자가 상대적으로 크게 위축되었음을 의미한다. 반면 경상거래 측면에서는 흑자기조가 약화되었다. 향후 일본의 무역 및 서비스수지가 크게 흑자를 거두기가 점점 어려워지고 있기 때문이다. 향후 엔고의 지속으로 인해 일본 수출산업의 가격경쟁력이 약화되고 있고 동일본대지진으로 인한 원자력발전의 폐기로 향후 화석연료에 대한 수입수요가 확대될 것으로 예상된다. 이 점은 자본거래 측면에서 지속되고 있는 엔고압력을 완화시키는 요인으로 작용할 것으로 보인다. 그럼에도 불구하고 일본의 경상수지는 기존 해외자산에서 발생하는 이자 등 소득수지의 막대한 흑자로 인해 당분간 흑자 기조를 지속할 가능성이 높다. 금년 1~9월의 경우 소득수지의 흑자가 11.3조엔에 달해 무역·서비스 수지가 1.9조엔의 적자를 보여도 경상수지가 8.5조엔의 흑자를 기록하는 데 큰 힘으로 작용했다. 금년도에 세계를 놀라게 한 거대한 지진과 쓰나미의 피해를 입은 상황에서도, 오히려 일본이 다른 나라들을 지원할 만큼 국제수지가 안정적이라는 점은 안전자산으로서의 엔화의 입지가 쉽사리 약화되지 않을 것임을 시사한다. 재정측면에서는 중장기적으로 엔화약세 요인이 두드러지지만, 단기적으로는 안정성이 크게 훼손되지 않고 있다. 지난 해 일본 정부의 누적채무는 GDP의 200%를 돌파하는 등 유럽 각국에 비해 재정사정이 나쁜 상황이라고 할 수 있다. 하지만 10년 만기 국채의 유통수익률이 1%대 초반에 그쳐 주요선진국 중에서 최저 수준이며, 실질적으로도 높은 신용력을 유지하고 있는 것으로 평가된다. 신용평가기관으로부터 더블에이마이너스(AA- ; S&P 기준, 네 번째 우수등급) 등급을 받고 있는 일본의 국채금리는 일본보다 높은 최상위 등급, 즉 트리플에이(AAA)를 받고 있는 다른 선진 각국의 국채보다도 낮은 수준인데, 이는 일본국채의 90% 이상이 일본 내에서 소화되고 또한 경상수지의 흑자구조가 장기화될 것으로 보이는 등 일본의 초과저축 상황이 장기간 지속돼 오고 있기 때문이다. 향후 중장기적으로는 인구구조의 고령화에 따라 일본가계의 저축률이 하락할 가능성이 높지만, 그 대신 기업저축은 오히려 확대되는 모습이어서, 일본경제 전체적으로는 민간의 초과저축 상태가 유지될 것으로 예상된다. 중장기적으로 일본사회의 고령화 정도에 걸맞는 재정개혁의 필요성이 대두되고 있다. 그러나 막대한 국가부채 규모에도 불구하고 일본이 가까운 시기에 유럽과 같은 재정위기를 맞게 될 가능성은 상당히 낮다는 점이 엔고의 배경이 되고 있다. 물론, 통화의 가치는 물가 수준, 국제수지, 재정건전성 등에 의해서만 결정되는 것은 아니며, 해당 국가의 경제성장, 자산 수익률 등이 중요한 영향을 줄 수 있다. 그러한 측면에서 경제가 장기간 침체되고 있는 일본의 엔화가 계속 강세를 보인다는 것은 일본경제의 펀더멘탈과는 부합하지 않는 측면이 강하다. 어떻게 보면 2000년대 중반까지 일본의 명목 환율이 구매력평가환율과 괴리된 현상 또한 일본경제의 낮은 성장률과 그에 따른 관련 자산의 낮은 기대수익률이 일부 반영된 결과라고 할 수 있다. 그러나 지금은 미국의 금융위기와 유럽의 재정위기 이후 구미 각국의 경제가 어려움을 겪고 있기 때문에 일본경제 부진으로 인한 엔화 약세 압력이 상대적으로 약화됨으로써 명목 엔화환율이 구매력평가 환율 수준으로 회귀하는 과정에 있다고 할 수 있다. 구미 각국의 재정 및 금융을 포함한 경제상황의 급격한 호전, 일본의 재정파탄 등 두가지 경로가 있는 데 이들이 수년 내에 현실화될 가능성이 거의 희박하다고 할 수 있기 때문에, 현재의 엔고기조는 당분간 지속될 가능성이 높다고 할 수 있다. [LG경제연구원 발췌] [뉴스와이어 제공]
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